"Vững tay lái" trước sóng gió lãi suất toàn cầu

Để hiểu rõ logic điều hành của các ngân hàng trung ương, có thể liên hệ đến hai hệ tư tưởng tiền tệ nổi bật vận dụng lý thuyết của Milton Friedman (trường phái trọng tiền) và Ben Bernanke (chính sách tiền tệ thời khủng hoảng).

Việc vận dụng hai lý thuyết này giúp lý giải xu hướng điều chỉnh lãi suất của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed), Ngân hàng Trung ương châu Âu (ECB) và Ngân hàng Nhân dân Trung Quốc (PBoC) giai đoạn 2023 - 2025. Trên cơ sở đó, có thể rút ra một số khuyến nghị cho chính sách tiền tệ của Việt Nam.

Còn dư địa hạ lãi suất, song cần chờ tín hiệu rõ ràng

Sự đối lập chính sách giữa Fed, ECB và PBoC phản ánh khác biệt về bối cảnh kinh tế và tạo ảnh hưởng sâu rộng tới thị trường tài chính toàn cầu. Theo đó, Fed tăng lãi suất mạnh nhất kể từ thập niên 1980, nâng lãi suất từ gần 0 lên 5,25 - 5,5% từ tháng 3/2022 đến tháng 7/2023, nhanh hơn nhiều so với chu kỳ thắt chặt 1994 (3 điểm phần trăm) và chỉ kém cú sốc Volcker 1979 - 1980 (tăng 10 điểm phần trăm trong 18 tháng). Đến cuối 2024 - đầu 2025, kỳ vọng Fed hạ lãi suất giúp thị trường phục hồi, đồng USD suy yếu nhẹ. Chính sách Fed thể hiện ưu tiên kiềm chế lạm phát theo tinh thần trọng tiền, đồng thời linh hoạt ứng phó để bảo vệ hệ thống tài chính.

ECB cũng mạnh tay nâng lãi suất từ -0,5% lên 4% trong 10 lần liên tiếp đến tháng 9/2023, mức cao nhất kể từ khi Euro ra đời. Từ tháng 6/2024, ECB bắt đầu giảm lãi suất từng bước, đưa lãi suất tiền gửi về 2% vào giữa 2025, tức cắt 8 lần tổng cộng 2 điểm phần trăm từ đỉnh. Chu kỳ điều hành của ECB đến chậm nhưng xoay trục sớm hơn Fed, do lạm phát hạ nhanh và kinh tế Eurozone tăng trưởng yếu, đối mặt nguy cơ suy thoái cục bộ.

Trái ngược, PBoC duy trì lãi suất thấp và liên tiếp cắt giảm một số lãi suất chủ chốt. Chưa đầy 2 năm, lãi suất cho vay tại Trung Quốc giảm tổng cộng khoảng 0,85 điểm phần trăm ở kỳ hạn 1 năm và 1,1 điểm phần trăm ở kỳ hạn 5 năm... Chính sách nới lỏng phản ánh áp lực giảm phát và mục tiêu hỗ trợ tăng trưởng của Trung Quốc.

Là một nền kinh tế mở quy mô nhỏ, Việt Nam chịu tác động không nhỏ từ biến động lãi suất và dòng vốn quốc tế.

Trong bối cảnh quốc tế biến động, ưu tiên hàng đầu là điều hành lãi suất chủ động, hài hòa. Thời gian tới, nếu Fed/ECB tiếp tục xu hướng cắt giảm lãi suất, Việt Nam có thể mạnh dạn hạ thêm lãi suất để kích thích kinh tế, khi dư địa lạm phát cho phép.

Mục tiêu là duy trì mặt bằng lãi suất thực dương hợp lý, vừa kiểm soát lạm phát, vừa không làm Việt Nam kém cạnh tranh thu hút vốn so với bên ngoài. Ngân hàng Nhà nước Việt Nam tuyên bố sẽ quản lý lãi suất phù hợp cân đối vĩ mô và lạm phát. Việc chủ động sớm và rõ ràng trong thông điệp lãi suất cũng giúp định hướng thị trường, tránh kỳ vọng sai lệch gây bất ổn.

Tuy nhiên, việc giảm lãi suất là bài toán đánh đổi với lạm phát, chỉ khi Fed tiếp tục giảm lãi suất thì chúng ta mới nên giảm, nếu không sẽ tác động không nhỏ với ổn định tỷ giá và lạm phát.

Song song với đó, ưu tiên ổn định tỷ giá và quản lý dòng vốn hiệu quả. Việc Fed duy trì mức lãi suất cao thường kéo theo USD lên giá, tạo áp lực lên tỷ giá các nước mới nổi, trong đó có VND. Cần lưu ý, chúng ta đang đứng trước áp lực tỷ giá lớn trong bối cảnh chính sách thuế quan của Mỹ lên Việt Nam chưa rõ ràng, nguy cơ bị áp thuế cao có thể làm đảo chiều dòng vốn FDI cũng như tác động đến cán cân thương mại, thanh toán tổng thể, cũng như dự trữ ngoại hối đang xuống mức khá thấp.

Trong trung hạn, Việt Nam có thể mở rộng sử dụng tiền tệ khác trong thanh toán quốc tế như: Yuan, RMB, JPY thông qua thỏa thuận hoán đổi; đồng thời, thúc đẩy thanh toán bằng VND với các đối tác lân cận. Dù USD vẫn thống trị, nhưng đa dạng hóa giúp giảm cú sốc nếu USD biến động mạnh.

Chính sách tiền tệ nới lỏng có kiểm soát

Kiểm soát lạm phát nội địa thông qua quản lý cung tiền và tín dụng là yếu tố then chốt. Bài học trọng tiền cho thấy, muốn lạm phát thấp bền vững, phải kiểm soát tốt tăng trưởng cung tiền và tín dụng. Ngân hàng Nhà nước áp dụng chính sách hạn mức tín dụng hàng năm cho các ngân hàng, đây thực chất là cách khống chế cung tiền theo hướng của Friedman.

Cần tiếp tục sử dụng công cụ này linh hoạt, đặt mục tiêu tăng trưởng tín dụng phù hợp mục tiêu lạm phát 4% và tăng trưởng GDP 6 - 7%. Chẳng hạn, năm 2023, tín dụng tăng khoảng 14% khi lạm phát khoảng 3%, là tương đối hợp lý. Thực tiễn cũng cho thấy, cung tiền M2/GDP khoảng 140% khá cao so với nhiều nước; do đó, việc điều tiết cung tiền cần thận trọng để tránh cả lạm phát lẫn bất ổn vĩ mô.

Để làm được điều này, chính sách tiền tệ phải linh hoạt “nới lỏng có kiểm soát”, tức sẵn sàng hỗ trợ khi kinh tế suy yếu, nhưng rút lại kịp lúc khi dấu hiệu quá nóng. Tuy nhiên, cần cảnh giác vòng xoáy tín dụng - lạm phát: khi tín dụng tăng tốc, giá tài sản tăng, phải thẩm định kỹ rủi ro lạm phát tiềm ẩn.

Ngân hàng Nhà nước có thể tận dụng các công cụ vĩ mô thận trọng (macroprudential) như: hạn chế tỷ lệ cho vay trên giá trị (LTV) trong bất động sản, kiểm soát dư nợ lĩnh vực rủi ro…, ngăn tích tụ bong bóng tài sản thời kỳ tiền rẻ.

Bên cạnh đó, Ngân hàng Nhà nước nên phối hợp chặt chẽ với chính sách tài khóa để kiểm soát lạm phát. Nếu giá cả có xu hướng tăng do cầu kéo, có thể cần chính sách tài khóa thắt chặt (giảm bội chi) hỗ trợ, thay vì để gánh nặng hoàn toàn lên lãi suất. Ngược lại, khi kinh tế suy yếu và lạm phát thấp, có thể tăng chi đầu tư công để kích cầu, phối hợp hạ lãi suất của Ngân hàng Nhà nước. Sự đồng bộ chính sách sẽ tăng hiệu quả, giảm chi phí kiềm chế lạm phát lên từng công cụ riêng lẻ.