Vì sao phát hành trái phiếu ra công chúng vẫn đìu hiu?

LỜI DẪN:

Nền kinh tế Việt Nam đang bước vào một giai đoạn tăng trưởng với những mục tiêu đầy tham vọng. Năm 2025, GDP tăng 8,02%, đưa quy mô nền kinh tế lên khoảng 514 tỷ USD. Trong giai đoạn 2026-2030, Việt Nam đặt mục tiêu tăng trưởng GDP bình quân từ 10%/năm trở lên, đồng thời phấn đấu tổng vốn đầu tư toàn xã hội bình quân tương đương khoảng 40% GDP mỗi năm. Quy mô vốn cần cho mục tiêu này là rất lớn. Riêng nhu cầu đầu tư hạ tầng, theo World Bank, đã vào khoảng 30 tỷ USD mỗi năm.

Trong khi đó, hệ thống tài chính Việt Nam vẫn phụ thuộc lớn vào tín dụng ngân hàng. Đây là kênh cung cấp vốn chủ đạo cho nền kinh tế, nhưng khi nhu cầu vốn trung và dài hạn tăng mạnh, việc tiếp tục dựa nhiều vào tín dụng cũng đặt ra những giới hạn đối với khả năng đáp ứng vốn của nền kinh tế và tạo thêm áp lực lên hệ thống ngân hàng. World Bank nhấn mạnh yêu cầu phát triển thị trường vốn để bổ sung nguồn tài chính dài hạn, đặc biệt cho đầu tư hạ tầng và quá trình chuyển đổi sang nền kinh tế thu nhập cao.

Đa dạng hóa các kênh dẫn vốn vì vậy trở thành yêu cầu cấp thiết. Việt Nam cần một cấu trúc tài chính cân bằng hơn, trong đó tín dụng ngân hàng, cổ phiếu và trái phiếu doanh nghiệp cùng đóng vai trò bổ trợ. Nếu cổ phiếu cung cấp vốn chủ sở hữu, thì trái phiếu doanh nghiệp có thể tạo ra nguồn vốn trung và dài hạn trực tiếp từ thị trường, đặc biệt phù hợp với những lĩnh vực cần vốn lớn và thời gian hoàn vốn dài.

Định hướng này đã được xác lập trong các chủ trương của Đảng và Nhà nước. Nghị quyết 68-NQ/TW của Bộ Chính trị về phát triển kinh tế tư nhân nhấn mạnh yêu cầu đa dạng hóa nguồn vốn và hoàn thiện thị trường trái phiếu doanh nghiệp. Chiến lược phát triển thị trường chứng khoán đến năm 2030 cũng đặt mục tiêu dư nợ trái phiếu doanh nghiệp tối thiểu đạt 25% GDP vào năm 2030.

Trong bối cảnh nhu cầu vốn cho tăng trưởng ngày càng lớn, thị trường trái phiếu doanh nghiệp cần được phát triển nhanh chóng nhưng không nóng, mở rộng quy mô nhưng phải đi cùng minh bạch, an toàn và kỷ luật thị trường. Một thị trường TPDN đủ lớn, có khả năng định giá rủi ro và thanh khoản tốt sẽ trở thành một “đường dẫn vốn” trung và dài hạn quan trọng, giúp doanh nghiệp có thêm lựa chọn huy động vốn, giảm áp lực lên tín dụng ngân hàng và tạo thêm nguồn lực cho đầu tư phát triển. Đây không chỉ là yêu cầu của thị trường tài chính, mà ngày càng trở thành một điều kiện quan trọng để Việt Nam hiện thực hóa mục tiêu tăng trưởng hai con số trong giai đoạn tới.

Từ yêu cầu đó, Tạp chí Nhà Đầu tư trân trọng giới thiệu tuyến bài “Trái phiếu doanh nghiệp – Đường dẫn vốn cho tăng trưởng” bao gồm 4 bài viết:

Bài 1: Vai trò của trái phiếu doanh nghiệp trong thị trường vốn

Bài 2: Trái phiếu doanh nghiệp vẫn là "sân chơi" của các ông lớn

Bài 3: Vì sao phát hành trái phiếu ra công chúng vẫn đìu hiu?

Bài 4: Để trái phiếu doanh nghiệp trở thành một trụ cột của thị trường vốn?

Số liệu tổng hợp từ Hiệp hội Thị trường Trái phiếu Việt Nam (VBMA), HNX và Ủy ban Chứng khoán Nhà nước cho thấy trong 8 tháng đầu năm 2026, thị trường trái phiếu doanh nghiệp ghi nhận tổng giá trị phát hành 348.980 tỷ đồng.

Trong đó, phát hành riêng lẻ đạt 295.942 tỷ đồng, còn phát hành ra công chúng đạt 53.038 tỷ đồng. Tính theo giá trị, kênh công chúng chỉ chiếm khoảng 15,2% tổng lượng trái phiếu phát hành, trong khi phát hành riêng lẻ chiếm tới 84,8%.

Con số này càng đáng chú ý nếu nhìn vào diễn biến riêng trong tháng 8. Thị trường ghi nhận 33 đợt phát hành với tổng giá trị 32.029 tỷ đồng, trong đó có 25 đợt riêng lẻ trị giá 25.629 tỷ đồng và 8 đợt ra công chúng trị giá 6.400 tỷ đồng, chiếm khoảng 20% tổng giá trị phát hành.

Trước đó, trong giai đoạn 2022-2025, tỷ lệ phát hành trái phiếu ra công chúng vẫn luôn chiếm tỷ trọng khá thấp. Chẳng hạn, năm 2025, tỷ lệ trái phiếu phát hành ra công chúng đạt 8,78%; năm 2024 là 7%, năm 2023 và 2022 lần lượt là 11% và 4,1%.

Điều này cho thấy một nghịch lý: Thị trường trái phiếu doanh nghiệp đang có quy mô phát hành khá lớn và có sự phục hồi, song lại tập trung chủ yếu ở nhóm riêng lẻ.

Thúc đẩy việc phát triển kênh trái phiếu ra công chúng là một trong những chiến lược quan trọng của Chính phủ. Trong Chiến lược phát triển thị trường chứng khoán đến năm 2030, được Thủ tướng phê duyệt tại Quyết định 1726/QĐ-TTg ngày 29/12/2023, Chính phủ đã xác định rõ nhiệm vụ “tập trung thúc đẩy việc chào bán trái phiếu doanh nghiệp ra công chúng gắn với niêm yết”. Chiến lược đồng thời đặt mục tiêu cải thiện cơ sở hạ tầng thị trường trái phiếu doanh nghiệp phát hành ra công chúng, niêm yết và giao dịch tại Sở giao dịch chứng khoán.

Như vậy, xét về định hướng chính sách, phát hành trái phiếu ra công chúng đã được đặt trong nhóm giải pháp quan trọng để phát triển thị trường vốn và tăng khả năng huy động vốn trung, dài hạn của doanh nghiệp.

Đến năm 2025, Chính phủ tiếp tục ban hành Nghị định 245/2025/NĐ-CP, sửa đổi, bổ sung một số quy định của Nghị định 155/2020/NĐ-CP hướng dẫn Luật Chứng khoán. Trong đó có những quy định liên quan trực tiếp đến chào bán trái phiếu ra công chúng, như yêu cầu về xếp hạng tín nhiệm và cơ chế bảo lãnh thanh toán. Việc cho phép sử dụng kết quả xếp hạng tín nhiệm của một số tổ chức xếp hạng tín nhiệm quốc tế, đồng thời mở rộng phạm vi tổ chức có thể bảo lãnh thanh toán, được kỳ vọng giúp tăng tính đa dạng và khả năng tiếp cận của doanh nghiệp đối với kênh huy động vốn này.

Sang năm 2026, định hướng thúc đẩy trái phiếu công chúng tiếp tục xuất hiện trong chương trình hành động của Chính phủ. Nghị quyết 01/NQ-CP ngày 8/1/2026 về nhiệm vụ, giải pháp chủ yếu thực hiện kế hoạch phát triển kinh tế - xã hội năm 2026 giao Bộ Tài chính xây dựng Nghị định về chào bán trái phiếu ra công chúng của doanh nghiệp dự án PPP. Đây là một bước đi đáng chú ý bởi các dự án PPP có nhu cầu lớn về nguồn vốn dài hạn, trong khi ngân sách và tín dụng ngân hàng không thể đáp ứng toàn bộ nhu cầu vốn cho đầu tư hạ tầng.

Rõ ràng, cơ quan quản lý đã có những nỗ lực thúc đẩy phát hành trái phiếu ra công chúng, liên tục hoàn thiện quy định và mở thêm không gian cho những nhóm doanh nghiệp có nhu cầu vốn dài hạn. Tuy vậy, các số liệu ở phần đầu bài viết đã cho thấy khoảng cách giữa chính sách và thực tế.

Điều này xuất phát trước hết từ yếu tố khách quan của thị trường. Đặt trong bối cảnh thị trường chứng khoán tăng mạnh trong giai đoạn 2025-2026 và có lúc áp sát mức đỉnh 1.900 điểm, tận dụng diễn biến tích cực này, nhiều doanh nghiệp niêm yết cũng đẩy mạnh chào bán cổ phiếu ra công chúng với quy mô lớn, hoặc một số công ty thực hiện IPO kết hợp niêm yết. Điều này làm gia tăng sự cạnh tranh trong phân bổ dòng tiền trên thị trường vốn, khi nhà đầu tư có thêm nhiều sự lựa chọn khác. Do đó, trái phiếu doanh nghiệp muốn thu hút vốn phải đưa ra mức lợi suất đủ hấp dẫn tương xứng với rủi ro.

Với tổ chức phát hành, điều đó lại đặt ra bài toán về chi phí vốn. Do vậy, họ có thể tìm đến các phương án khác để huy động vốn và tận dụng sự tích cực của thị trường chung.

Ở góc nhìn của mình, FiinRatings cho rằng phát hành ra công chúng yêu cầu phê duyệt chi tiết (approval-based), quy trình thẩm định, hồ sơ và công bố thông tin chặt chẽ hơn, với thời gian thực tế có thể kéo dài tới vài tháng. Điều này ảnh hưởng đáng kể đến khả năng tiếp cận vốn của doanh nghiệp cũng như hoạt động đầu tư của các tổ chức bị giới hạn đầu tư vào trái phiếu riêng lẻ như quỹ đầu tư, quỹ hưu trí.

Trong khi đó, phát hành riêng lẻ mang tính “filing-based”, tức doanh nghiệp chủ yếu hoàn thiện hồ sơ và thực hiện công bố thông tin theo quy định thay vì trải qua quy trình phê duyệt trước khi phát hành. Trao đổi với người viết, một số lãnh đạo doanh nghiệp lĩnh vực tài chính, năng lượng chia sẻ phát hành riêng lẻ thuận tiện và nhanh hơn, đặc biệt khi doanh nghiệp đã xác định được nhà đầu tư sẵn sàng mua trái phiếu.

Mặt khác, việc phát hành ra công chúng đồng nghĩa doanh nghiệp phải công bố mục đích sử dụng vốn. Chẳng hạn, điều này gây khó khăn với những doanh nghiệp muốn phát hành trái phiếu để M&A dự án, tức là thương vụ đang trong quá trình thương thảo và họ không thể cung cấp cho bên cơ quan quản lý, cũng như công bố trên toàn bộ bản cáo bạch về giá trị của giao dịch, hợp đồng mua bán đã ký kết.

Bà Lương Thúy Ngân – Giám đốc Khối Ngân hàng Đầu tư, Chứng khoán Vietcombank, nhìn nhận: ”Điều này khiến việc chào bán ra công chúng trở nên khó kiểm soát về tiến độ, đồng thời chưa chắc đáp ứng đầy đủ yêu cầu hồ sơ để được chấp thuận phát hành”.

Ngoài ra, bà Ngân cho rằng, ở góc độ quản lý, phát hành ra công chúng đồng nghĩa với việc chào bán cho mọi đối tượng nhà đầu tư, không hạn chế, do đó cơ quan quản lý cần có cơ chế kiểm soát và giám sát chặt chẽ nhằm bảo vệ thị trường. Theo bà Ngân, điều này tạo ra một bài toán cân bằng giữa yêu cầu minh bạch, kỷ luật thị trường và nhu cầu linh hoạt trong hoạt động huy động vốn của doanh nghiệp.

Từ đó, bà Ngân đề xuất một hướng tiếp cận theo phân tầng đối tượng phát hành, tương tự cách phân nhóm tại nhiều thị trường phát triển, với các yêu cầu và quy trình phù hợp cho từng nhóm.

Cụ thể, nhóm 1 gồm các doanh nghiệp đã niêm yết, có lịch sử hoạt động và thông tin được ghi nhận bởi các cơ quan quản lý và các doanh nghiệp đáp ứng một số điều kiện, không có vi phạm công bố thông tin, vi phạm pháp luật, có xếp hạng tín nhiệm nhất định và các chỉ tiêu tài chính phù hợp. Với nhóm này, khi đã cung cấp đầy đủ thông tin, quy trình phát hành có thể được rút gọn theo hướng thuận lợi hơn.

Nhóm 2 gồm các công ty đại chúng chưa đáp ứng đầy đủ các tiêu chí của Nhóm 1 hoặc doanh nghiệp thuộc nhóm 1 nhưng có quy mô phát hành rất lớn. Đối với nhóm này, cần thêm thời gian thẩm định, làm rõ các yếu tố liên quan, đặc biệt là mục đích sử dụng vốn.

Nhóm 3 là các doanh nghiệp còn lại, áp dụng quy trình thẩm định và phê duyệt theo thông lệ thông thường.